日前，汇丰晋信《全球大变革下的投资机遇》高峰论坛在浦东举行。 

与会嘉宾就宏观经济发展趋势、股市走向等话题发表了各自观点。 

嘉宾们的观点较为相近，对于我国宏观经济保持审慎的乐观，认为未来增长将保持较高的水平。 

而对于股市，与会者也保持充分的信心，认为A股将迎来机遇。

□本版文字整理本报记者  孙竹芗

技术进步对我国GDP的贡献大幅增加，是经济快速增长的主要原因。特别是改革开放后的增长，更多体现在技术进步上。 

当前中国经济虽然遭遇挑战，但并不悲观。据我的计算，未来5年我国经济增长的潜在增长率在8.4%左右，未来10年在7%左右。

当前中国经济有下行的趋势，究竟是会演变成崩溃，还只是短期的经济周期，受到市场广泛争议。 

改革开放后35年，我国GDP年均增长接近10%，差不多7年翻一番。2001年的时候10万亿元，2010年就达到40万亿元，超过了日本。而最新IMF经济展望报告认为，如果按PPP换算（购买力平价），我国最新GDP比美国还要高出2000亿美元。

技术进步是经济快速增长主因

为何能有如此强劲的增长？ 

如果把经济增长的贡献因子做一个拆分，把计划经济和改革开放时代的增长做一个对照，我们就会发现，技术进步对GDP的贡献大幅增加才是经济快速增长的主要原因。特别是改革开放后的增长，更多体现在技术进步上，而非劳动力和资本的增长（两者居于相对次要地位）。 

我国增长这么快，因为我国的技术进步速度远远快于欧美成熟国家。通过落后模仿先进，缩小科技差距，我国的投资回报率大幅提高，经济增长速度更快。而劳动力对经济增长的贡献慢慢消退，劳动力增长速度的减少对中国经济的影响其实没有想象的那么大。 

超常增长的经济，例如二战以后的亚洲四小龙和日本，必定会产生很多无效和低效的成分。例如房地产的泡沫、产能过剩、经济大起大落等等。 

中国过去35年其实一直反复遭遇类似问题。例如1997年，我们讨论国有企业亏损，随后就开启了国企的大规模重组，目前国有企业已经成为我国经济的支柱。事实上，各种问题最后都会带来制度变革，并成为驱动经济增长的新动力。中国迄今为止经济发展的成功，很大程度上是因为我们总能在需要的时候成功地推进政策与制度的改革。 

正如熊·彼特讲的：经济发展本质上是价值上的创造性毁坏（creativedestruc⁃tion）。创造性毁坏鼓励用更新的、更有效率的经济活动去冲销上一轮增长扩张的代价，能不断做到这些的经济就是有韧性的经济。 

整个改革开放过程中，更有效率的企

业取代了原来的没有效率的企业。计划经济的企业没有进步，正是缺乏这种创造性毁坏。改革开放之后的经济活力迸发，正是这种创造性毁坏的过程。所以有“鬼城”、有泡沫没关系，通过更有效率的经济模式去替代落后经济模式，这些问题自然会被消化和解决。 

亚洲四小龙的发展过程正是如此，中国当前遇到的问题与之类似，因此也一定会最终解决。

客观看待土地财政的利与弊

在改革方面，现在土地财政广受诟病，说当前的分税制不行，要改革税制。但实际上，分税制对我国的经济增长也曾经作出了重要的贡献。1980年代，我国经济遭遇大起大落。如果分税制改革不实行，中央政府不获得大量财政收入，中央政府就没有能力、资源和手段去调控经济，经济大起大落的局面就很难得到改变。1993年实施分税制，确保了中央政府财政收入以及中国经济的稳定。 

而且分税制以后，地方政府的行为有很大变化。分税制以后税收上缴国家，留给地方的是增值税和营业税。这就激励了地方政府去发展地方经济，增加自己的增值税和营业税，促进地方政府改进基础设施，并出台各种措施吸引资本进入（招商引资）。从而改变了中国经济发展的机制，让地方政府更多扮演了地方经济发展的推动者。 

当前的批评在于，地方政府的税收已经无法应对其在地方发展上的职能，以及由此转向的土地财政。不过，1994年以前中国基础设施十分落后，相当于印度，到了1994年以后基础设施飞速发展，土地的财政融资功能功不可没。 

要知道，我们不能遗忘任何一个制度都有它的时代性，土地财政解决了地方政府的融资困难，是当时十分成功的制度。从当前来看，土地财政对房地产泡沫的推动，挤出企业融资等问题都成为其被诟病的根源。但从过去10年来看，这是实体经济发展最快的10年，也是房地产市场发展的黄金10年，土地开发对（货币）市场流动性的贡献功不可没。

虽遇挑战但中国经济并不悲观

目前央行面临的巨大挑战在于：既要放水，又不希望水真的流到经济里面。一方面想放水刺激经济，另一方面却又怕重蹈4万亿的覆辙。但这种挑战并非是坏事，各种挑战促使我国央行开发出各种创新政策工具，如PSL，SLF等，并成为当前世界央行中对经济调控的表率。 

今年经济增速下行，是因为银行不敢投放信贷，固定资产投资下滑严重。正常年份是25%左右，今年至今只有16—17%。GDP增长低于平均值的主因在于信贷政策过于谨慎。从潜在增长水平来看，未来5年经济的平均增长应不低于8—8.5%。 

至于为何不敢放水，是因为2008年以后，社会融资规模和经济增长的相关性越来越小。而且随着融资规模的增长，融资成本也在提高（理应随着融资规模上升，成本下降），说明融资市场有错配。而且当前信贷增量占GDP的1/3以上，甚至超过1/2。年利息已经高于每年的GDP增量，这同样说明了融资的错配。 

总结来看，当前中国经济虽然遭遇挑战，但并不悲观。据我的计算，未来5年我国经济增长的潜在增长率在8.4%左右，未来10年在7%左右。 

预判潜在增长率的基准理论应该是“收敛假说”。依照这一假说，随着一个经济体的人均资本存量或人均收入水平不断接近高收入国家，原有的追赶速度必然在某个时间段上开始下降。所以，一个后起的经济体在经历了较高的增长阶段之后，未来的增长率会趋于减速。这是增长率收敛的规律。这个规律意味着，影响潜在增长率变化的首要因素是人均收入的相对差距。 

按PPP（购买力平价）计算，2015年中国人均GDP占美国人均GDP的22.96%；未来五年的潜在人均GDP增长率分别为8.07%、7.94%、7.80%、7.65%、7.50%，加上每年0.4%至0.5%的人口增长率，最后可以得出结论：未来五年的GDP潜在增长率不低于8%；到2035年，中国的潜在人均GDP增长率将会降为4.88%，而GDP潜在增长率约为5%以上，2035年中国人均GDP约为美国的50%。 

全球金融危机对中国是个巨大的冲击，前几年形成了巨大的债务，对我国货币政策带来巨大挑战。我国要改变金融制度，解决金融错配的问题。在解决体制性问题后，未来10—15年，改革红利会逐步释放。改革不是潜在增长力的源泉，而是潜在增长力向现实释放的源泉。